5月中旬以来，银行间拆借利率开始从低位逐渐攀升，截止目前已升至2.13%的相对高位。央行近期在公开市场中逐渐回笼市场资金，虽然仍将以稳健的货币政策要灵活适度为政策目标，但随着疫情对经济面冲击逐渐减少，基本面形势转好，后续超预期货币宽松可能难以出现，货币政策中短期内边际收紧，债券利率整体上行。在经济增长保持韧性，降准降息短期难以实现的情况下，国债期货近期可能继续承压调整。

一、经济继续回暖，形势逐渐转好

5月重要经济数据基本公布完毕，其中制造业和服务业PM表现坚韧，站稳50荣枯线上，

而在海外各国受疫情影响，外需疲软的背景下，5月出口同比仍然录得正增长，远好于市场预期。上周公布5月固定资产投资等数据，1-5月固定资产投资继续保持V型修复态势，同比负增长6.3%，远好于前值-10.3%，不过增长水平略不及预期。具体而言，基础建设投资和电力、热力、燃起等生产和供应恢复速度最快，为整体贡降幅收敛作出重要贡献，说明新增专项债发行后，基建投资表现强劲，而6月开始迎来抗疫特别国债的发行，我们继续看好基建投资对稳经济将发挥重要作用。

另外，全国各工业企业复工复产效果显著，5月工业增加值继续保持正增长，但水平仍不及疫情前的平均，当前消费修复速度不及产品供给，因此工业增加值会受制于消费。不过随着消费水平的逐渐回升，预期工业增加值再上一个台阶。就消费需求而言，5月社会消费品零售总额同比增长2.8%，远好于前值-7.5%，不过恢复情况逊于预期。全年来看，1-5月社会消费品零售同比增长-13.5%，前值-16.2%，其负增长的收敛速度慢于投资水平。上周国务院会议上指出，要加快降费政策落地见效为市场主体减负，在宏观调控思路继续保持之下，消费水平或继续向上修复。

在全球持续受疫情影响的背景下，虽然我国仍面临经济下行的较大压力，但经济形势正逐渐变好，整体恢复能力领先其他发达国家，后续经济增长继续预期向好，债市或面临较大压力。

二、超量宽松预期落空，货币政策或重回常态化

上周一央行对本月将到期的MLF进行一次性续作，从量和价两方面来看，均远不及市场预期，6月将有7400亿元MLF到期，然而央行仅续作2000亿元，且并未下调中标利率，令市场对进一步宽松的预期破灭。央行继续贯彻前期结构性降息路径“OMO-MLF-LPR”，本月LPR继续维持前期水平。事实上，央行在5月以来的公开市场操作中，通过持续缩量续作，逐渐将市场部分资金回笼。5月中旬后隔夜shibor触底回升，从5月13日的0.7%的水平回升至当前2.13%的高位，中长期借贷便利同样大幅爬升。

上周在陆家嘴召开金融会议，刘鹤继续对货币政策定调稳健且要灵活适度，但同样表态经济基本面形势逐渐向好，货币政策还要坚持总量适度，保持流动性合理充裕。而银保监会主席继续重申央行后续不会搞大水漫灌，更不会搞赤字货币化和负利率，且要珍惜常规状态的货币政策。显而易见，当下中国受疫情冲击的影响越来越小，央行的宽松力度也在适时转向疫情前的常态化水平，因此后续超预期的宽松政策可能难以出现。最后，易纲表态货币政策预计将带动全年的新增社融和新增人民币贷款分别达到30万亿和20万亿的水平，就今年上半年社融和人民币贷款的增速而言，要达到该水平，则需其均保持在目前的相对高位。

因此中长期来看，保持当前信贷规模和市场流动性充裕的政策思路不变，后续视经济增长情况阶段性降准降息仍有可能，但就目前而言，货币政策较前期收敛的预期继续兑现，国债利率低位抬升，国债期货短期内或保持承压下行。

作者简介：胡辛欣，长江期货策略研究员，经济学硕士。侧重于通过构建基本面模型来把握趋势及套利机会，而用技术分析及程序化交易系统捕捉交易时机;在和讯期货、文华财经等网站发表评论及实战策略数篇。

关键词： 货币政策最新研究